热点！《金融时报》深度分析：西方国家对俄金融制裁与人民币崛起

自2月24日以来，俄乌冲突已持续了余5个月之久，在此过程中，西方国家对俄罗斯实施了严厉的金融制裁。其中，对俄罗斯央行外汇储备资产的冻结超过了以往西方国家在金融制裁上的方式和力度，对整个世界的金融秩序带来了深远影响。

据俄罗斯央行消息，其6000亿美元的外汇和黄金储备中约有一半处于冻结状态。俄央行现有储备的主要构成是黄金和人民币，俄罗斯央行也采取了相应的资本控制措施，例如限制外汇流出。

(资料图)

冻结俄罗斯央行外汇储备的行为无疑将打击俄罗斯的金融实力，但这种行为对西方国家来说，真的是百利而无一害吗？英国《金融时报》于8月10日刊发分析报道，深入阐述了西方国家对俄的金融制裁的背后有何利弊。以下为报道全文，部分内容有调整。

美国作为全球金融中心动作频频，其中很重要的一个原因在于：美元在国际金融中所占据的垄断地位。短期来看，这样的做法不会影响到美元的地位，但长期来看，市场参与者会不会开始寻找或塑造美元的替代品，仍有悬念。可以肯定的是，滥用市场强权会对美元的国际地位产生负面影响。

厉声制裁背后 庞大而活跃的美债市场长居国际舞台中央

下面我们将以美国为例来讨论西方国家对俄金融制裁的利弊。

先来看看美债市场的历史和现状。美国建国初期，第一任财长亚历山大•汉密尔顿（Alexander Hamilton）就坚持美国不但要对大陆会议（Continental Congress，美国国会前身）的债务负责，也要为独立战争期间各州的债务负责，这样的主张遭到了托马斯•杰弗逊（Thomas Jefferson）的强烈反对。

然而，汉密尔顿坚持自己的主张，并将这些债务视为北美殖民地人民获得自由的代价。既然是代价，那么新生的美国就应该在道义上对这些在危难时刻为其提供融资的人负有偿还的责任。除此以外，他还清楚的意识到：政府在金融市场上必须按规则行事；因为投资者在全球资本市场上有许多选择，倘若他们开始质疑美国政府的偿债意愿，那就可以选择其他市场，而这将会提高美国的融资成本。

换句话说，当时的美国作为一个新兴国家，在国债市场上没有议价权和市场强权，因此其必须遵循国债市场的规则。汉密尔顿透彻的分析加上政治智慧成功说服了新生的国会去足额偿还每一笔债务，无论这笔债务是谁在持有、如何产生。自那时起，美债从未发生过违约的情况，如今的美债仍旧是世界上信用最高的金融产品之一。

2008年，美国发生了大萧条后最严重的一次金融危机，但没有想到的是，危机期间，美债大涨。其背后原因在于：一方面美联储为了拯救经济，不但实行了零利率政策，还实行了量化宽松，除了按常规购买短期国债之外，美联储还开始大量购买长期国债。

资料来源：CEIC

资料来源：CEIC

二是当时市场上一片恐慌，由于投资者无法相信股票等资产的安全性，因而纷纷购入安全性最高的美债，导致美债大涨。而与美国情况截然相反的是，其他国家发生严重金融危机时，资本往往会大规模外逃，国债也会因投资者剧烈抛售而暴跌。由此可见，美债在市场上信誉度颇高。

更令市场惊奇的是，美元汇率在危机初期短暂贬值后反弹。这与发展中国家在面对金融危机的时候的表现大相径庭。发展中国家的困境在于，要应对危机就需要实行宽松的货币政策，利率随之下跌，这将导致汇率大跌，由于债务美元化问题长期存在，一旦该国本币汇率贬值，企业的资产负债表就会迅速恶化，甚至破产，这对经济的影响巨大。

资料来源：CEIC

而美国的债务几乎都是以本币计价，资产负债表上没有汇率方面的风险，因此美国可以采取宽松的宏观政策去救市。

分析指出，美元汇率在危机期间的上涨事实上是市场避险情绪的体现。虽然美国的房地产泡沫破灭引发了严重的金融危机，但这也让投资者开始审视一个问题：还有哪个国家存在类似的问题，甚至更严重？目之所及的世界里，爱尔兰、冰岛、西班牙和希腊等欧洲国家纷纷入选。在这种情况下，即便美国发生了严重的金融危机，但资金还是从欧洲撤出流向美国，美元随即升值。

据美国财政部和经济分析局的数据，在汉密尔顿时期，美债务总额为0.75亿美元，大概相当于GDP的36%，平均到每个人头上不到20美元。而截至2021财年（从2020年10月到2021年9月），美债余额约为28万亿美元，大概相当于2021年GDP的124%，平均到每个人头上约为85,443美元。

28万亿，一个多么庞大的体量。

除了总量大之外，美国国债的市场交易也是异常活跃，根据美国证券业和金融市场协会数据，2021年，美国国债的日均交易量已高达6,241亿美元。

资料来源：SIFMA

截至2022年4月，中国持有的美国国债余额为10,034亿美元。从理论上说，假如美国国债市场保持6,241亿美元的日均交易量，而且中国抛售其手中持有的所有美国国债，那么理论上只需要两个交易日就可以在二级市场上完成上述交易。世界上似乎很难找到第二个金融产品市场能有如此高的流动性。

吸引全球投资者

美债市场之所以有这么庞大的规模和如此深的流动性，其根本原因就是海纳百川，不择细流。它不但对国内的所有投资者开放，也对所有的国际投资者开放，不但美国的盟友们（英国和日本等国）可以购买，其它国家也可以购买。

资料来源：美国财政部

老话说，没有永远的朋友，也没有永远的敌人，只有永远的利益。如今，美国冻结了俄罗斯央行的外汇储备，给国际金融市场带来了不小的冲击，而美国为了短期利益打破了市场运行规则的举动，为所有的外国投资者都敲响了一记警钟：下一个会是谁？

分析指出，短期内，美债的地位不会受到撼动，原因有二，一是美国国债市场具有风险低、流动性高的特点，对于追求这类资产的投资者来说，这是一个几乎无法忽视的选择；二是美国的地理位置优势可极大地避免冲突，金融市场的信心在安全的环境中得到提振。

如上所述，美国冻结俄罗斯外汇储备的行为干扰了国债市场的运行，这降低了美国国债的信用度。从长远来看，这必将升高美国的融资成本。彼时，假如不能悬崖勒马，恐怕汉密尔顿重生也救不了美国。

脱胎于布雷顿森林体系的国际金融秩序

如今的国际金融秩序脱胎于二战后的布雷顿森林体系。布雷顿森林体系规定美元与黄金挂钩，一盎司黄金等于35美元，其他货币与美元挂钩，这种双挂钩的结构是一种以美元为中心的集体固定汇率制度。

早期布雷顿森林体系运行的较为顺利，但随着美国相对实力的下降，大量黄金开始从美国流出。到了1970年代初，美国终于无法支持这样的局面，于是宣布美元与黄金脱钩。又经过了几年的调整后，美元最终进入了浮动汇率制度。虽然黄金不再是美元的锚，但在当今世界，美元依然是使用最广的国际货币，也是大多数国家的主要外汇储备币种。可以说，当今的国际金融秩序是一个以浮动汇率为主导的布雷顿森林体系。

世界各国在过去的时间里积累了大量的外汇储备，其中很重要的一部分就是美债。大量资本流入美国的结果之一就是美债收益率被压低，而由于美债收益率是很多其他美国资产风险定价的基准，也一定程度上间接压低了美国的融资成本。

美国对外投资的收益率显著高于外国对美国的投资收益率，这带来的结果是：美国成为了一个净国际投资头寸为负的债务国，其投资净收入是一个正数；这表示美国对外投资的收益大于其他国家对美国的投资收益，美国在充当全世界的投资银行，其借钱的利息低，而投资的收益高。

值得一提的是，随着中国经济的崛起，人民币的国际化已成为热门话题。美国经济对中国经济出现了相对下滑的现象。中国是一个贸易大国，境内的资产市场也发展到了很大的规模。尽管中国在金融领域的开放还相对有限，假如可以抓住这个历史性的机遇，全方位开放自己的金融市场，那么金融市场将很可能开启蓬勃发展，其成长速度可能远超大家的想象，而这将有利的推动人民币的国际化进程。

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