大跌超万亿！最牛赛道何时见底？七大投资专家最新研判

Wind数据显示，医药板块自2021年7月1日高点至今回调幅度已超过30%，成为市场关注焦点。

什么引发了医药板块的调整？2022年是否有机遇？哪些领域更受到关注？借道基金布局应该注意什么？中国基金报记者专访了七位医药领域的投资高手，分别为：

嘉实大健康研究总监基金经理 郝淼

博时医疗保健混合基金经理 张弘

建信基金经理 马牧青

光大保德信基金权益投资部副总监 徐晓杰

国泰生物医药ETF、国泰医疗ETF基金经理 黄岳

财通基金基金投资部基金经理 张胤

创金合信医疗保健基金经理 皮劲松

这些基金经理表示，从估值、基本面来看，医药行业供给创造需求，新技术不断涌现，长期投资机会巨大，建议投资者通过医药主题基金参与，最好是采取定投形式布局。

多因素引发医药板块调整

医药估值已调整相对充分

中国基金报记者：自去年下半年以来医药板块开始明显回调，您认为什么引发这期间医药股调整？目前医药的调整结束了吗？

张弘：医药板块受医疗政策影响较为明显。医疗政策自2018年开始经历着“悲观”到“缓和”的波动变化，2021年高耗值集采政策的具体影响开始集中显现。随着医保政策缓慢向前推进，市场情绪在政策的螺旋推动中却急剧变化。在市场相对悲观时，往往会出现一些投资机会。

马牧青：去年下半年以来医药板块明显回调，Wind数据显示，自2021年7月1日高点至今回调幅度已超过30%。我们认为去年调整的原因和今年年初以来调整的原因不尽相同。

去年下半年的调整原因是行业在高估值状态下，因各种因素扰动存在消化估值的压力。去年上半年医药行业一季报和中报业绩较好，整体股价涨幅较大，估值处于相对高位，但在去年6月底后，受到一些外部因素的扰动，比如市场对于政策预期的过度悲观、CDE（药品评审中心）对于创新政策的趋严、美国新冠特效药效果超预期，以及新能源顺周期领域大行情的抽水效应等。基于以上因素，从去年年中开始，医药行业一直在消化高估值。

今年以来医药行业股价调整的主要原因是，在美联储加息超预期、国际局势动荡等外部环境下，高估值行业整体面对的市场环境并不友好，医药行业属于典型的景气度高的高估值行业，因此年初至今调整较多。

目前这个位置，我们认为医药行业的估值已经调整得相对充分、合理，向下空间较小，短期可能存在一季报带来的行情，下半年或存在更大的机会。

徐晓杰：这一波回调主要源于估值过高。对投资者而言，高估值意味着性价比在减弱。个人认为，经过去年的调整，今年年初时医药股估值已经逐渐趋向合理化。再经历了近期二三月份的调整后，医药股的调整应该已经趋近尾声。从当前医药股估值来看，已经回到了合理甚至偏低的水平。从中长期来看，投资价值凸显。

郝淼：经过2019年、2020年及2021年上半年的大涨后CXO、消费医疗等赛道估值超过了历史高点水平；2021年下半年以来，医药生物板块的持续调整，主要来自于市场情绪对集采、医保谈判的过度反应；关于CXO的不实传言对投资者情绪造成了扰动；医药板块下跌后投资者信心降低进行减仓。

长期看，医药行业是条长坡厚雪的赛道，是长期向上的产业。在中国老龄化加速、消费升级等背景因素下，需求端驱动力会越来越强。当前医药板块经过大幅回调，申万一级医药生物指数估值已经低于历史平均值，已落入中长期的买点。

皮劲松：前期调整主要是估值偏高，高估值对季度财报数据会比较苛刻，而2021年三四季度部分龙头公司业绩放缓，造成板块估值调整；另外去年下半年以来，安徽体外诊断试剂、全国人工关节、全国胰岛素、广东联盟等集采降价政策对市场情绪有较大影响。从医药基本面来看，医药工业和医保支出都保持稳定增长，部分高景气板块持续高增长，经过较长时间调整，目前板块性价比较高。

张胤：本轮医药板块回调最核心的原因是：板块经历两年上涨行情之后，整体估值及溢价率相对处于历史高位，叠加自2021年底以来陆续出台的集采政策和医保政策引发市场担忧。与此同时，横向比较来看，部分非医药行业大多经过前期较为充分的调整，在当时具备了相较医药板块更好的投资性价比，从而引发了本轮医药板块整体性、较大幅度的调整。

黄岳：自去年7月开始，医药板块就陷入了漫长而剧烈的调整，这主要是由于去年下半年各类集采、指导意见接二连三地出炉，密集的政策给医药领域的投资情绪造成了冲击。如今胰岛素集采和人工关节集采先后落地。市场一直担心集采和医保谈判对价格段的压制，会改变医药行业的成长属性，但在需求确定和支付端能力提升的情况下，医药行业长期平稳增长的逻辑不变。近期部分医药上市公司披露的1-2月业绩，也验证了行业的高景气度。后续低估值和需求确定性可能是本轮反弹中医药行业相对优势所在。

新冠相关产业链带来机遇

医药领域具备长期投资价值

中国基金报记者：国内疫情开始反复，对医药板块有哪些影响？

马牧青：国内疫情反复，主要关注新冠疫苗的序贯接种和新冠口服药的研发进展及其产业链。新冠疫苗的序贯接种更倾向于采用异种疫苗，关注重组蛋白疫苗、mRNA疫苗等。国内新冠口服药也是重点关注的方向，中国人口基数大，新冠口服药存在较大的市场空间，带来对整个新冠口服药产业链的较大需求。

张弘：关于医药板块的利好因素，我们看到医药板块的发展前景。随着人均GDP超越1万美元，医疗卫生支出占比稳步提升。假设中国未来5年人均GDP复合增速是5%，参照波兰的历史经验，未来5年（2025年），中国人均GDP达到13500美元，人均医疗支出达到6.5%左右，行业复合增速8%。医药行业在未来也都能跑赢GDP增速，这也与十四五规划相印证。

黄岳：近期，国家卫生健康委员会发布通知，表示决定在核酸检测基础上，增加抗原检测作为补充，并组织制定了《新冠病毒抗原检测应用方案（试行）》。周末，国家药监局发布通告，批准五家公司的新冠抗原产品自测应用申请变更，自此五款新冠抗原自测产品正式上市。

新冠检测主要有三种方式，分别为核酸检测、抗原检测、抗体检测，三种方法的检测机制、检测成本以及检测灵敏度各有不同。核酸检测灵敏度最高，但检测要求高，成本也较高，检测耗时较长；抗原检测操作简单方便，不需要专用仪器，最快15分钟出结果，缺点在于灵敏度不及核酸检测；抗体检测在操作、时间方面与抗原检测类似，但无法检测处于感染窗口期的患者。

目前国内主要以核酸检测为主，而海外的新冠检测则以抗原检测为主。随着抗原检测产品逐渐成熟，灵敏度可以达到90%以上，可以替代核酸试剂使用。而且抗原检测适用于居家自查，能有效降低接触暴露风险，减少对医院、三方实验室的资源占用，通常用于居民大范围的普筛自查，可以对核酸检测有效补充。可以预见的是，市场对抗原检测试剂的需求量将大增。

徐晓杰：是的，会带来利好。随着疫情反复，会使得人们重新去审视医药行业，防疫也会需要更多医疗设施、基础建设等，医疗资源需求的增加也会随之拉动医药行业；还包括一些新的防疫手段，也会对行业产生新的需求。

郝淼：未来疫情将趋向于流感化，疫情对于医药板块投资的影响逐渐趋弱。医药板块的投资主要基于医药产业的发展逻辑而不是疫情。

皮劲松：疫情反复会带动涉及新冠疫苗、药物及相关供应商、检测试剂等公司业绩增长，同时我们要注意以上公司的常规业务也会受到疫情拖累，要具体分析业务板块的影响。

张胤：此次疫情带来的改变可能是持续和深远的。中国国内总体上对疫情管控明显优于海外，可靠和及时的供货响应可能带来部分产业链向国内转移。我们同时注意到看近期奥密克戎毒株在国内部分省市有传播，说明新冠抗疫是一场长期的战役，容不得些许放松，我们认为终极的解决方案还是在于轻症小分子特效药。

因此，我们在现阶段更看好在轻症小分子特效药产业链中具备传统生产和研发优势的CDMO龙头企业；中药在此次预防疫情传播过程中起到了重要的作用，预计国家后续还会继续出台相关支持政策，利好国内龙头中药企业；此外，我们也需要注意到，此次疫情将会极大提升居民对疫苗接种的重视度，并推动疫苗行业进一步加大研发投入，从而将促进疫苗产业的发展。

乐观看好2022年医药板块

低估值叠加基本面变化去布局

中国基金报记者：您如何看待医药板块2022年的投资机遇？如何看目前估值水平？

马牧青：经过大半年时间的调整，医药板块估值已经消化得相对比较充分，估值在一个相对合理甚至偏低的水平，而医药公司的业绩增长普遍仍处于高景气的状态，我们对医药板块之后的投资机会保持相对乐观。

张弘：2022年的情况很可能类似于2016年，虽然没有明确的主题，但由于医药行业在未来很长时间段里能跑赢GDP增速，所以市场肯定正在孕育新的医药投资机会。刚刚过去的2021年呈现“赛道投资”特点，除了专精特新（上游设备耗材等）、CXO、中药等个别子行业，别的版块很难找到全年正贡献标的。总体而言，认为市场风格很难预测，需坚持从行业公司的成长周期出发，结合估值和预期来选择标的。

讨论医药板块的整体估值缺乏意义，故选取有代表价值的150个医药企业进行研究。研究结果表明，2021年预估整体业绩增速为29%，对应平均估值49x；2022年预估整体业绩增速为25%，对应平均估值37x。我们选取低估值医药板块中48家处于低估值水平（10x-20x）公司作为样本进行研究，发现涨幅最高的前四家公司都有明确的基本面变化，例如业绩加速、推出股权激励以及产品提价。

所以便宜并不是买入一个公司的理由，低估值情叠加基本面变化才是去买入一个公司的理由。

张胤：医药板块经过大半年的调整，从目前来看，除去疫情相关炒作的部分品种以外，大部分标的目前估值已经消化得比较充分，具备了上涨的基础。但目前行业短期大概率没有全面的利好催化，因此预判未来主要还是以分化的结构性行情为主。

黄岳：医药医疗板块的长期投资逻辑没有发生任何变化。由于老龄化加剧刚需医药扩容、健康消费升级加剧消费医药渗透率提升，医药医疗行业将是少有的逻辑周期够长并且确定性够强的行业之一，中长期投资价值较高。今年股市调整使得大量医疗绩优股股价连续下跌，估值已近历史低位，医药板块具备较高安全边际。

徐晓杰：个人认为22年医药的投资机会主要是把握一些优质公司的超跌机会，还有一些稳增长的公司，在这一轮下跌中跌幅也比较大，这些公司后继会经历估值修复的过程。上述这两类可能是今年比较主要的机会，也是相对容易去跟踪和把握的。第三类，主要是受疫情影响会对某些公司带来正面影响的企业，即通常所说的疫情概念股，这些标的随着业绩表现亮丽也会逐渐受到市场关注。

目前估值水平处在合理偏低的水平。从历史上来看，目前医药行业的估值，在历史分位10%以下，是一个非常低的位置。我们站在当前的位置，没必要对医药板块悲观。

皮劲松：我对今年医药板块比较乐观，投资机会比2021年更好。医药行业运行稳健，可集采的大品种已不多，集采边际影响减弱。医药板块动态估值低于30倍，结合公司成长性和估值，整体估值有吸引力。

创新药、医疗消费等被看好

中国基金报记者：在医药领域，您2022年更看好哪些细分板块？

马牧青：2022年主要看好四个方面，一是创新药产业链，尤其是CDMO，在新冠口服药的带动下业绩持续高增长，新冠口服药需求量或超预期；二是高端消费，以高端疫苗为代表；三是中药板块，基于政策鼓励，看好业绩高增长、估值合理的中药标的；四是自主可控方向。

张弘：总体而言看好三个方向，一是医疗消费，包括中药消费品和个人护理等。中药板块应该以消费逻辑去看，虽然目前估值相对较低，但低估值不是买入的理由。一季报里业绩加速的公司存在投资机会。在CXO板块，药明生物被美国商务部制裁的原因可能是其设备涉及科技，中美之间现在的问题更多还是在科技战层面。小分子领域、CDMO市场不会受到美国进一步的制裁，因此相对乐观。CDMO市场方面，中国企业2021年收入市场份额约为25%，订单金额份额约为31%，未来中国的订单金额份额可以达到40%-50%。长期而言，需要去寻找第二逻辑的CXO公司，比如向细胞基因治疗升级、向原料药和制剂代工转型升级的公司。

二是看好医药传统制造业，可以比照2016年。

三是科技依然是大方向，不限于CXO，包括细胞基因治疗产业链、新冠疫情相关产业链等。细胞基因治疗产业链方面，中国正处在导入期阶段，因此不太看重估值，更看重订单金额和收入增速。接下来一些好企业会相继上市，也会存在着投资机会。创新供应链方面，庞大的国内科研市场将孕育出新的商业模式和产品公司；配套产业链将会逐渐完成国产化替代。

黄岳：生物医药：生物医药板块的长期投资逻辑没有发生任何变化，受疫情影响，生物医药产业的长期战略价值得到各方重新认识，行业长远发展确定性有望提升。

近几年，政府强有力的医疗监管改革，对创新药和生物医药的政策支持，以及产业基金或者是PE基金对生物医药行业的投资力度前所未有；我国多年来培养了大批的生物医药专业相关人才，人才的跨国流动也为技术的交流和沟通搭建了良好的平台；生物医药作为国家重点支持领域，也是科创板重点支持的几大板块之一，目前A股中生物医药和信息科技公司的占比仍旧很低；医药行业的股价经历了带量采购政策的多次压价打击之后，药企开始意识到，仿制药已经没有了议价的空间，自主创新才是药企长期发展和拥有定价权的关键。对比国际，生物药、创新药也是国际大药企主要的收入来源。

医疗：医疗器械和医疗服务发展是近年来发展最快的医药子行业之一。疫情以来，受益于医疗器械和医疗服务需求的大幅增长，医疗器械和医疗服务迎来高速发展期。对于医疗器械行业，目前由于疫苗分发带来的医疗器械需求大幅爆发，加之医疗新基建的提出，医疗器械板块有望持续景气。对于医疗服务行业，由于人口老龄化和消费升级带来的医疗服务需求的增加，医疗服务板块的业绩有望超预期。

徐晓杰：其一，比较看好和全球新冠药连接比较紧密的一些CDMO/CMO企业，这些企业在新一轮新冠药物的生产过程中受益，业绩确定性相对较高。

其二，比较看好中药板块，这一块目前受政策压力较小，估值也偏低；

其三，比较看好医药、新基建带来的一些相关标的，包含医学服务的一些上游标的。这一块未来几年正在进逐渐行进口替代的过程，已经慢慢走向全球产业链。

郝淼：医药板块估值及溢价率已处于历史中位偏下，往后看不悲观。

医保控费压力持续，结构性行情为主，重点看好科研服务、CXO赛道的beta机会，以及创新药、消费医疗、器械的alpha机会。

不过，创新药领域技术迭代升级较快，而且赛道众多，包括针对细胞外和细胞膜蛋白发挥作用的抗体技术、通过细胞膜蛋白的介导发挥作用的CAR-T技术等。在这些不同技术驱动的细分赛道领域中，从长期角度，我们更看好核酸药物、基因治疗和PROTAC三大领域。如果着眼长期布局，也建议重点关注在以上领域已有研发储备与临床应用的企业。

皮劲松：主要看好疫苗、医疗器械、创新药及相关产业链，看好疫苗主要是重点疫苗公司都处在大品种放量阶段，利润快速释放；看好医疗器械是国内医疗器械研发制造能力显著提升，在市场扩容和进口替代的双重推动下，器械企业快速发展；而国内创新药占比偏低，扶持政策偏多，创新药相关产业链主要是相关供应商及研发外包服务等。

往后看一年机会大于风险

借道基金布局注意波动

中国基金报记者：如果基金投资者布局医药主题基金，应该注意哪些风险？应该如何选择？

马牧青：医药行业长期表现好，但专业门槛高，因此建议投资者通过医药基金布局医药行业。经过大半年的调整，风险已经释放得相对充分，从目前位置往后看一年，机会大于风险，但医药行业受政策影响大，短期可能出现较大波动，建议投资者更加着眼于基金长期业绩，避免短期择时带来的损失。

黄岳：关注医药板块的投资者可以通过布局相关主题基金或行业指数基金参与其中，建议投资者采用分批布局或定投的方式参与投资。

徐晓杰：目前布局医药主题基金有几个建议：一、当前位置从中长期来看，是值得投资的。其二，大家要有一个合理的收益预期。对于医药行业来说，要像过去一样每年有个50%甚至翻倍的收益，这是比较难的。除了医药投资，整体投资其实也一样。希望大家选择基金产品时，能够根据自身风险偏好去选择。

郝淼：医药行业同时具有消费、制造和科技的属性，之所以能够成为主赛道，有多个驱动因素：老龄化、消费升级、技术进步带来新产品的迭代出新，人们对健康的不懈追求等。

技术壁垒和准入门槛是医药行业非常重要的护城河，所以医药行业被称之为永远的朝阳产业。随着目前行业优质企业的稳步成长以及新型公司陆续上市，我们认为整个医药板块的市值将逐渐逼近20万亿，投资可容纳的空间非常之大。

挑选优质的医药主题基金，一个是看长期的业绩表现是否优异，第二个是看基金经理个人的背景（医药细分领域很多、门槛高，要看基金经理的教育背景是否生物医药相关）、投资理念，另外一个是持仓变动。给基民的建议是，长期持有，避免追涨杀跌。

皮劲松：医药主题基金投资范围窄，加上医药板块易受政策影响，净值波动较全市场基金大，但医药行业具有长期投资价值，长周期持有效果会更好，如果波动承受能力一般，建议采用定投方法。

张胤：如果基金投资者选择此时布局医药主题基金，还是建议多关注该基金经理过去业绩表现和重仓风格。我们判断，2022年对于医药板块而言可能更多是个股机会带来的结构性行情，因此不同风格的基金经理的业绩表现可能会有比较大的分化。

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