汇改七年，那些扛住“汇海沉浮”的企业都做对了什么

6.38、6.37、6.36、6.35……3月16日，在岸人民币对美元汇率接连升破四道关口，一度走强至6.3421，日内涨幅超过370点，实现去年10月以来最大单日涨幅。

而就在两天前，人民币对美元汇率累计贬值幅度达到0.9%，几乎跌去了年初以来的全部涨幅。有专家说，人民币汇率再次面临下行压力。

现如今，阿奇（化名）已经能够非常淡定地看待人民币汇率这种“大开大合”的变化了，并且不再为市场上关于汇率短期走势的种种声音而焦虑万分。而几年前，他的状态不是这样的。阿奇是大连一家渔具进出口公司的老板。和国内大多数外贸企业主一样，过去六七年，他不断探索如何让自己的辛苦所得不在“汇海沉浮”中无谓消耗。

随着汇率市场化改革的推进，人民币汇率双向波动已成为常态，其波动率已逐步接近欧元、英镑、日元等发达经济体货币。对国内使用外币的企业而言，规避汇兑风险，减少利润损失，成为一门新学问。

从习惯性“裸奔”，到合理利用工具规避风险，越来越多的企业汇率风险中性的意识在提高，也从中尝到了甜头。

“汇率还能这样波动”

“在2015年以前，我从来没有考虑过汇率会对我的一单生意带来那么大的不确定性。”阿奇对第一财经记者说。这也是国内绝大多数外贸企业在当时的共同感触。

2015年8月11日，央行决定进一步完善人民币对美元汇率中间价报价，增强其市场化程度和基准性，迈出了汇率市场化改革前所未有的一大步。

8月11日当天，人民币汇率开盘一次性贬值接近2%，随后连续3天内，贬值幅度超过3%。2016年市场仍存在贬值预期，全年人民币对美元汇率贬值6.83%。

不仅是像阿奇这样的中小贸易企业，即便是大型上市公司，面对这种突如其来的逆转，也有些措手不及。

“我2016年加入紫金矿业，刚好赶上2015年‘8·11’汇改之后，集团意识到，人民币汇率不像以前那样一直处于单边升值的状态，我们的汇率风险管理团队也是在那时组建起来的。”紫金矿业投资（上海）有限公司投资研究部总监张鑫告诉第一财经记者。

紫金矿业集团股份有限公司（601899.SH）是一家以金铜等金属矿产资源勘查和开发及工程技术应用研究为主的大型跨国矿产集团。2021年前三季度，该公司营业收入近1690亿元，归母净利润145亿元；截至去年三季末，总资产达2040亿元。该公司的外币风险敞口主要是因为海外投资和一部分进出口活动带来，主要币种是美元。

不过，在张鑫看来，“8·11”汇改后的初期，企业对于汇率波动幅度的预期和准备并不充分，在此后的大约两年时间，集团汇兑风险管理意识和方法的发展也是历经波折。2016年人民币汇率大幅贬值近7%，2017年又很快经历了6%以上的贬值，这种宽幅波动，令尚处于初步尝试衍生品和债务工具应对汇率风波的他们也措手不及，两年的汇兑损益波动幅度很大。

根据紫金矿业年报，2016年并表汇兑收益6.9亿元，2017年并表汇兑损失6.8亿元。

“人民币汇率还能这样波动？”阿奇也在自己“摸索”如何对抗汇率波动带来的损失。他的渔具主要出口美国、欧洲等地，用美元交易，账期在2个月左右，一年营业额2000万美元。2016年左右，他开始不再对出口订单锁定远期汇率，拿到美元账款后，选择持汇观望，择机结汇。然而，他发现汇率的波动越来越超乎他的预判，两年下来，汇兑损失让他的利润率大大摊薄。

人民币汇率的波动已经和过去截然不同。“一个月把前两个月的涨幅全部抹掉，一个月又把上个月的跌幅全部收回来。”中银国际证券全球首席经济学家管涛这样描述，人民币汇率已进入大开大合双向震荡“新常态”。

国家外汇管理局给出的数据显示，2021年上半年，人民币对美元汇率的历史波动率是3.1%，已经逐步接近欧元、英镑、日元等发达经济体货币的波动率，弹性增强。

算小账，还是算总账

在这样的背景下，很多企业逐渐意识到，像过去那样“贬值了就去保一下，升值了就去适当控制敞口”的主观的、单边的汇率风险管理已经不管用了，因为谁也猜不到下个月甚至明天汇率将走向哪里。

2018年6月，央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在陆家嘴论坛上强调，要引导市场主体树立财务中性理念，加强风险教育，综合运用各类外汇市场工具开展套期保值，减少押注单边升贬值行为。

“这番表态，给我们很大的触动。偏主观、经验性的保值是不够的，我们需要搭建一套客观、科学的保值体系。”张鑫回忆说。而新的体系建立的前提是集团要认同风险中性。也就是说，不要指望汇率套保赚钱，目标是降低公司利润因汇率因素带来的波动。

对于中小企业而言，外汇风险管理需要付出相应成本让它们不得不精打细算。“也不是每一笔衍生品交易都赚钱，也有亏钱的时候啊。”这是很多人纠结的地方。

一家主营香料、香精出口的企业老板对第一财经记者表示：“通过衍生品对冲的不是每一笔交易的损失，而是整体的波动。这种效果需要拉长期限来看，企业在这个问题上不能算小帐，而是要算总帐。”

他算了一笔帐，从2018年6月到2021年5月共办理了176笔、近1200万美元的远期结汇业务，其中99笔远期结汇交割日已锁汇汇率高于交割日当日即期市场汇率，77笔低于交割日当日即期市场汇率，三年来累计获得了27万元汇兑收益。

对于上市公司来说，算总帐有着更深一层的意味。张鑫表示，他通过一些研究发现，像可口可乐、百事、苹果这样的跨国企业，其利润波动越低，估值越高。通过汇率风险管理让利润不因汇率波动而大起大落的企业，在投资者估值时可以享受更高的管理溢价，这种收益远胜于去赌汇率带来的那一点收益。

根据公开披露的信息，紫金矿业使用衍生金融工具，例如外汇远期合同、商品远期合同和利率互换，分别对汇率风险、商品价格风险和利率风险进行套期。其中，2020年外汇远期合约浮动盈利2.9亿元，2019年浮亏2849万元、2018年浮亏177万元。

“总体而言，三年下来，在风险中性的理念下，通过敞口对冲、衍生品保值等手段，不仅有效对冲了集团因汇率带来的利润波动风险，而且合并看积累了一定的汇兑收益。”张鑫告诉记者。

然而，还有很多企业并没有意识到这一点。潘功胜不止一次在公开的演讲中表示，从企业财务稳健的角度看，汇率风险管理应坚持服务主业和“汇率风险中性”原则，审慎安排资产负债货币结构，避免外汇风险管理的“顺周期”和“裸奔”行为。

所谓的“裸奔”说的是那些放任自流，对汇率风险敞口不做套期保值或者套期保值比例较低。“顺周期”就是说那些抱着赌博投机的想法，赌汇率单边走势，在某一阶段只做单一方向的套期保值，甚至追涨杀跌。

对于这些“非中性”的做法，潘功胜表示，“久赌必输”。

探路汇率避险

树立风险中性意识后，企业要如何管理外汇风险？据第一财经记者的观察，近年来，各种不同类型的企业都在探寻适合自己的外汇风险管理路径。

张鑫对记者说，紫金矿业是一家典型的国际化企业，下设100余家企业，哪一家出现汇兑敞口、什么原因造成的、持续性怎么样、影响程度多大，这是第一步要做的分析。然后再对识别的敞口进行分类管理，比如，贸易项下的一些敞口是动态高频的，可能两三个月就一个周期，需要做交割清算，不能用静态低频的那一套保值思路去管理。

此外，紫金矿业形成自上而下的三级授权机制：董事会批准外汇衍生品交易业务年度交易额度、最大持仓量、业务品种和业务期限。金融指导小组对集团公司外汇业务进行统筹管理，并根据市场行情调整外汇套期策略；金融指导小组下设货币金融业务专业指导小组，负责具体交易业务。

“基层的业务人员看到了市场变化，想要有所操作，需要层层审批，等审批完成，汇率波动到哪里都不一定了，就会一直被市场牵着鼻子走。可如果所有的敞口都简单交给业务团队，又存在管理失控风险。三级授权机制就解决了这两者的矛盾。”张鑫说。

对于中小企业而言，最直接的办法就是通过银行购买外汇衍生产品来进行套期保值。

比如，远期结售汇业务，银行与企业约定在未来某一日期或某一时间段（期限大于两个工作日）以约定价格、金额进行人民币与外币的兑换交易，其中远期结汇是企业将外汇卖给银行，远期售汇是指企业向银行购买外汇。此外，还有外汇掉期、货币掉期等常见的工具。

国家外汇管理局国际收支司司长贾宁对第一财经记者表示，首先企业要核算订单的换汇成本，设定套期保值的目标汇率区间和止损点位，根据市场汇率情况确定套期保值比例；其次，要找到适合自身的套期保值策略，并长期坚持。只有长期坚持，才能帮助企业真正有效管理好汇率风险。

他主张使用简单的套期保值产品，不建议企业过多使用复杂组合产品。另外，建议保持稳定的套期保值策略，切不可因汇率短期涨跌或个人主观判断，贸然改变原本适合企业的套期保值策略，那样可能会陷入更大的风险中。

多方合力，降成本、门槛

对于很多中小微企业来说，降低外汇套保的成本和门槛是决定它们是否愿意主动进行外汇风险管理的关键因素。这需要多方合力，综合施策。

从管理工具的角度来说，贾宁表示，目前我国外汇市场已基本具备国际成熟的外汇衍生产品体系，企业能够在银行开展远期、外汇掉期、货币掉期、期权及相应组合等外汇衍生产品，可以基于实际需求灵活选择全额交割或差额交割（NDF）方式，满足市场主体的多样化汇率避险套保需求。同时，服务范围覆盖了几乎全国所有地区，基本涵盖了我国跨境收支的结算货币。

据了解，全国能够提供外汇衍生产品服务的银行有115家，银行间外汇市场的可交易货币覆盖29种发达和新兴市场货币，银行柜台外汇市场的挂牌货币超过40种。

在交易方式上，越来越多的银行开始推出线上交易，实时价格展示、即时交易达成、资金实时入账，企业财务人员可自主盯盘、择机交易，管理人员可随时掌握交易全貌，全局把控汇率风险。

2021年10月，中国外汇交易中心发布减免银行服务中小微企业相关外汇交易手续费的通知，帮助银行在办理汇率避险业务中让利中小微企业。

此外，不少银行推出了一些便利小微企业的创新业务。比如，上海银行于今年1月发文，明确外汇代客衍生产品小额免保证金专项授信相关事项，符合要求的中小微企业可以申请该授信额度，单户最高额度为500万元人民币。浙商银行基于与外汇局相关系统直连，开展外贸企业大数据分析与企业画像，推出“出口数据贷”产品，可为符合条件的中小微企业提供外汇衍生品授信担保、免除资金占用等。

多方努力之下，越来越多的企业开始进行汇率风险管理。外汇局数据显示，2021年，我国银行代客远期和期权结售汇签约额10507亿美元，较2020年增长67%，企业外汇套保率21.7%，较2020年上升4.6个百分点。在办理外汇套保业务的企业中，有八成为中小微企业。

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