央行平价等量续做万亿MLF 市场降准预期落空

11月MLF到期规模高达万亿，央行如何操作引发市场广泛关注。此前，市场机构有分析称，由于11月MLF到期量大及地方债发行提速，央行可能会通过降准应对。

人民银行11月15日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2021年11月15日人民银行开展10000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对11月16日和30日两次MLF到期的续做）和100亿元逆回购操作，充分满足了金融机构需求。

其中MLF期限为1年期，利率为2.95%，持平于上次。值得注意的是，11月16日MLF到期量为8000亿、11月30日到期量为2000亿，因此此次MLF操作为“平价等量续做”。

21世纪经济报道记者采访了解到，MLF巨额等量续做有助于商业银行备战专项债发行高峰，避免市场利率超预期上行。此外，等量续做也意味着货币政策仍保持稳健中性立场，市场的降准预期落空。

每月开展的MLF操作结果十分重要，其将对货币市场、债券市场、贷款市场的利率产生影响。此次MLF操作后，三者利率将如何变化？

备战地方债发行高峰

央行二季度货币政策报告称，货币政策的预期管理频率逐步固定，形成每日连续开展公开市场操作，每月月中固定时间开展中期借贷便利（MLF）操作的惯例，并提前发布有关操作安排，稳定市场预期。

实践中，MLF主要是每月15日操作（遇节假日顺延），以为每月20日的LPR报价提供参考。

Wind数据显示，11月有两批MLF到期，分别为11月16日的8000亿和11月30日的2000亿，合计到期量为1万亿，为年内最高水平。作为对比，上半年合计到期量为10000亿。

央行公告显示，为维护银行体系流动性合理充裕，2021年11月15日人民银行开展10000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对11月16日和30日两次MLF到期的续做），这月意味着央行对11月到期的MLF等量续做。价格方面，MLF利率继续维持在2.95%。

东方金诚的一份研报称，11月MLF巨额等量续做有助于商业银行备战专项债发行高峰，避免市场利率超预期上行。这体现了货币政策和财政政策之间的配合，也有助于为四季度稳增长创造较为有利的货币金融环境。

财政部预算司副司长李大伟10月22日在财政部发布会上表示，下一步财政部将继续加强对地方的指导，要求地方按照‘资金跟着项目走’的原则，继续围绕国家重大区域发展战略以及“十四五”发展规划等，加大对重点项目的支持力度，2021年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕。

据记者统计，截至11月14日，今年新增专项债发行规模约2.8万亿。如果按照11月底发完的要求计算，11月下半月新增专项债的发行规模将高达6000亿。如再加上再融资地方债，发行规模将更高。因为地方债八成以上为商业银行购买、持有，近年来地方债的大量发行也对银行流动性产生重大影响。

值得注意的是，此次MLF操作后，央行已连续三个月等量续做MLF。8月MLF操作量为6000亿，到期量为7000亿，意味着此次MLF操作为缩量续做，剩余部分通过7月降准资金置换。此后，9月-11月央行等量续做MLF，意味着货币政策仍保持稳健中性的立场。

“经过7月份降准之后，市场已基本回归至结构性流动性短缺框架下，央行对流动性的掌控能力较二三季度显著提升。现阶段，维持稳定友好的市场环境也是央行的最优选择。中央经济工作会议和政治局会议定调前，释放明显宽松信号的概率仍低。”光大证券首席银行业分析师王一峰表示。

11月LPR将保持不变

王一峰续称，“双十一”已过，而11月份并非缴税大月，MLF等量投放有助于降低央行逆回购的投放压力。在平稳度过缴税期之后，央行可能会适度缩量投放逆回购。

Wind数据显示，上周央行逆回购维持每日1000亿的投放节奏，对冲周内2200亿逆回购到期，实现净投放2800亿，旨在助力“双十一”对银行体系备付的扰动。而11月15日，央行逆回购投放100亿，到期1000亿，意味着央行当日净回笼资金900亿。

总体看，虽然央行1万亿MLF操作规模很大，但由于完全对冲本月到期并没有实现净投放，且通过逆回购回笼资金900亿，因此市场资金略有减少，不过市场利率仍保持平稳，并没有出现大幅波动。

Wind数据显示，11月15日DR007徘徊在2.08%左右，和上一交易日持平。在诸多市场利率指标体系中，DR007是判断流动性松紧的重要指标。央行副行长刘国强曾在国新办发布会上表示，判断货币政策松紧程度可以直接看流动性。“有一个最简单的指标，信息也比较好获取，就是看银行间的回购利率，像DR007等。”

光大证券首席固收分析师张旭表示，下一阶段货币政策仍将维持稳健中性，MLF利率较难出现变化，资金市场利率也仍将继续以政策利率为中枢波动，政策对经济的托底作用也将逐渐显现。

“实际上，央行10月15日发布会之后，市场的降准预期就下降了。此次央行等量续做MLF，不降准的预期更加强化，而且逆回购还回笼资金，总体上此次操作中性偏空。”沪上某国有大行债券交易员表示，“降准没有可能了，再加上宽信用，长端利率继续下行的可能性不大了。”

央行货币政策司司长孙国峰10月15日在第三季度金融统计数据新闻发布会上表示，四季度，银行体系流动性供求将继续保持基本平衡，不会出现大的波动。对于政府债券发行和税收缴款以及中期借贷便利到期等阶段性影响因素，人民银行将综合考虑流动性状况、金融机构需求等情况，灵活运用中期借贷便利、公开市场操作等多种货币政策工具，适时适度投放不同期限流动性，熨平短期波动，满足金融机构合理的资金需求，保持流动性合理充裕。市场当时的解读即为降准的可能性下降。

Wind数据显示，11月15日10年期国债收益率徘徊在2.93%左右，相比上一交易日在1BP以内窄幅波动。

“当前经济环比到了一个比较差的状态，各项指标也明显偏离正常水平，此时需要政策出来纠偏。纠偏之后，会导致社融增速见底反弹，基本面的数据也会探底回升，进而带动收益率向上反弹。”北京某大型基金公司固收投资负责人表示，“明年二季度随着刺激政策的衰退，经济增速再度下台阶，收益率会有一个缓慢回落的过程。”

值得注意的是，1年期MLF操作利率是1年期LPR报价的参考基础。自2019年9月以来，两者一直保持同步调整，点差固定在90个基点。11月MLF操作利率不动，意味着当月LPR报价基础未发生变化，11月LPR报价将大概率保持不变。

2019年8月，央行推进贷款利率市场化改革。改革后的LPR由各报价行按照对最优质客户执行的贷款利率，于每月20日（遇节假日顺延）以公开市场操作利率（主要指中期借贷便利MLF利率）加点形成的方式报价。简言之，改革后LPR改为按MLF利率加点的方式报价。

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