房产税要来了吗？系列研究（九）：如何影响投资——当前经济与政策思考（2021.10.15）

中泰 政策 研究团队

房产税系列：

房产税要来了吗？系列研究（一）：概念、内涵与现状

房产税要来了吗？系列研究（二）：国际经验再梳理

房产税要来了吗？系列研究（三）：推进共同富裕的重要抉择

房产税要来了吗？系列研究（四）：哪些城市最迫切（人口篇）

房产税要来了吗？系列研究（五）：不同税率隐藏的重大信号

房产税要来了吗？系列研究（六）：会用什么做税基？

房产税要来了吗？系列研究（七）：冲击房价测算（以S市与H市为对象）

房产税要来了吗？系列研究（八）：如何影响消费

房产税要来了吗？系列研究（九）：如何影响投资

（请注意阅读文末的“风险提示事件”）

主要观点

1、房产税改革试点，需要对房地产开发投资的影响进行测算。以S市为例，房产税改革之后，短期有可能导致土地需求走弱、新开工意愿转冷，土地购置费和建安支出增速均可能出现减缓，导致房地产开发投资增速回落。

2、房产税改革使得房地产税收体系后移，前端减少的税收以及土地出让收入，的确会对土地购置费产生负面影响，但从中长期来看，有可能降低房企拿地成本，提升拿地需求，增强新开工意愿，使得施工面积增速得到修复，对建安支出带来正面影响。

3、基于2021年的估算数据，若推行房产税，在不同情景假设下（体现为房产税的严厉程度），S市房地产开发投资的短期变动幅度，最少下降10个百分点左右（0.4%税率，30%税基），最多可能下降超过40个百分点（0.6%税率，70%税基）。

正文

房地产开发投资是固定资产投资的重要组成部分之一，是拉动社会经济增长的关键力量。人口流入明显、楼市热度较高的S市是房地产开发投资高速增长的典型城市之一，也是值得房产税改革关注的试点城市之一。2010-2020年，S市房地产开发投资从458.5亿元增长至3561.5亿元，年复合增速达到22.8%，房地产开发投资与全市固定资产投资、GDP的比例分别从23.6%、4.6%提升至44.6%、12.9%。

图表1 S市2010-2020年房地产开发投资与GDP比例变化

资料来源：统计年鉴、WIND、中泰研究所

根据统计局公布的房地产投资细分项来看，房地产开发投资总体可分为土地购置费和建安支出。

图表2 房地产开发投资构成

资料来源：中泰研究所

土地购置费指房地产开发企业通过各种方式取得土地使用权而支付的费用，而建安支出包括建筑工程、安装工程、设备购置及其他支出。2020年全国房地产开发投资达到14.1万亿元，其中建筑工程投资占比最高，达到57.9%，其次是土地购置费，占比31.4%，安装工程和设备购置分别占比4.1%、1.0%。

从历史变化趋势来看，全国房地产开发投资构成在2018年出现分水岭，由于土地价格的提升，土地购置费占比由21.1%提升至30.3%，并且在2019、2020年均维持在30%以上的水平，而该比例在2017年及以前基本保持在15%-20%的区间内波动。

图表3 2020年全国房地产开发投资构成

资料来源：WIND、中泰研究所

图表4 全国房地产开发投资构成变化情况

资料来源：WIND、中泰研究所

S市由于人口流入明显、楼市需求旺盛、土地市场持续升温，该市土地购置费上升幅度相比于全国水平更为显著，2019年土地购置费已达到该市房地产开发投资的41.5%，是当地房地产开发投资的最大驱动力。

图表5 S市房地产开发投资构成变化

资料来源：WIND、统计年鉴、中泰研究所

图表6 2015-2019年S市房地产开发投资增长率的贡献度

资料来源：WIND、统计年鉴、中泰研究所

1 对S市2020年房地产开发投资细分项的估算

根据S市统计局数据仅公布了2020年S市房地产开发投资的总量数据，同比增长16.4%，约3561.8亿元，而其中的土地购置费、建安支出数据并未公布，需要对两部分进行估算：

一方面，从S市所属的省级数据来看，2020年全省房地产开发投资同比增长9.2%，土地购置费同比增长14.7%，与房地产开发投资的比例为38.9%，较上年提高1.8个百分点，比例已连续增长五年；而S市作为省内核心城市之一，人口流入明显、土地需求较热，其土地购置费在房地产开发投资中的增长贡献率高于省级平均水平，与房地产投资比例的增幅也应相对较大，可大致判断2020年S市土地购置费与房地产开发投资的比例也有所提升。

另一方面，2019年S市土地成交价款的高速增长会给2020年的土地购置费增速带来上升动力。土地成交价款是对土地交易合同金额的统计，价款往往是分期支付，而土地购置费是对房地产开发企业当期实际支付费用的统计，相对于土地成交价款有滞后性，土地成交价款可作为前瞻指标判断土地购置费的变化趋势。观察S市2011-2019年的数据可以发现，土地购置费与滞后一年期的土地成交价款的同比变化趋势有一定的同步性，而2019年S市土地成交价款同比增速较2018年显著上升，据此判断S市土地购置费增速在2020年有上升动力。而2020年房地产投资增速仅提升0.5个百分点，幅度较小，若土地购置费增速上升，建安支出增速或出现下降，亦可判断土地购置费占比可能有所提升。

综上，可大致判断2020年S市土地购置费与房地产开发投资的比例，也会一步提升。2014-2019年，S市的土地购置费占投资比重持续提升，年均增幅为4.6个百分点，若按照此幅度估算，2020年土地购置费在房地产投资中占比约升至46.1%。则根据2020年房地产开发投资情况，估算出其中土地购置费约为1642.7亿元，建安支出约为1919.0亿元。

图表7 S市土地购置费与滞后一年期的土地成交价款同比变化趋势比较

资料来源：WIND、中泰研究所

2 对S市2021年房地产开发投资的估算

2021年1-7月，S市房地产累计投资完成额同比下降15.2%，约达1558.9亿元。下面从土地购置费和建安支出两方面观察1-7月房地产投资下降原因，并尝试对2021年全年房地产开发投资进行估算：

（1）土地购置费：从2021年1-8月S市的情况来看，需求端走弱是影响土地成交价款和土地购置费增速的主要原因。2021年1-8月，S市土地供应规划建筑面积达850.4万方，同比增长97.4%，说明土地供应端已开始放量，然而2021年1-8月的土地成交规划建筑面积仅297.5万方，同比下降18.3%，1-8月成交土地总价221.8亿元，同比下降41.5%，在供应量同比接近翻倍的情况下，成交面积和成交总价却出现萎缩，体现出土地需求相对不足。住房销售限价、销售回款增速下降以及融资收紧，都可能导致开发商拿地能力下降，降低了开发商拿地需求，这也导致土地成交价款增速或将持续承压。

由于土地成交价款具备较为完整的月度数据，尝试通过土地成交价款增速所处的演变位置寻找历史相似年份，来对2021年S市土地购置费增速进行估算。2021年8月份S市的土地成交价款增速情况与2015和2018年8月份所处位置较为相似，增速均在前一年经历了阶段性高点之后，在当期出现下降，降至0以下；2015、2018年全年的土地成交价款增速最终分别落在-22.5%、-43.6%，全年土地购置费增速分别较上一年回落36.0、37.2个百分点。2021年1-8月土地成交价款累计同比下降41.3%，若后续土地需求端仍没有起色，全年成交价款增速或与2018年的情况更为接近，我们尝试参考S市2018年土地购置费的增速变化情况，假设2021年土地购置费增速较前值可能下降37.2个百分点，或将落在下降7.8%附近，基于上述假设，则2021年S市土地购置费可能落在1514.6亿元附近。

图表8 S市2021年1-8月土地供应与成交情况

资料来源：WIND、中泰研究所

图表9 S市土地成交价款月度累计增速变化情况

资料来源：WIND、中泰研究所

（2）建安支出：建安支出增速或被施工面积增速的下降拖累。建安支出可拆解为当年施工面积与单位面积建安成本的乘积，施工面积等于前一年施工面积减去前一年的竣工面积后，与当年新开工面积、当年净复工面积之和。S市2021年上半年累计施工面积同比增速13.3%，较2020年同期增速下降10.6个百分点，增速处在下降趋势。施工面积增速下降原因来自于新开工面积增速的放缓以及竣工增速的修复。而受制于融资端收紧、盈利水平下降，房企的新开工意愿难以改善，施工面积增速或仍将承压。单位面积建安成本方面，主要受人工成本、建材成本、设备成本等因素综合影响，近5年S市的单位面积建安成本大致在2000-2500元/平方米区间内，也处在下降趋势。

全年来看，施工面积方面，房企新开工意愿较弱，随着竣工面积逐渐修复，施工面积增速或持续下行，若按照上半年施工面积增速的下降幅度线性估算，全年施工面积增速大致落在5.3%。单位面积建安成本近五年逐年下降，2016-2020年年均复合增速下降6.4%，按此增速对2021年进行估算，单位面积建安成本约为1858.9元/平方米。将施工面积与单位面积建安成本预测值乘积后，得到2021年S市建安支出预测值约为1891.2亿元，同比增速有可能落在下降1.5%附近。

图表10 S市房屋施工面积与竣工面积同比增速

资料来源：WIND、中泰研究所

将以上2021年S市土地购置费与建安支出预测值加总，得到房地产开发投资总计3405.8亿元，同比增速为下降4.4%，出现负增长。下面基于S市2021年的房地产开发投资预测值，测算在当期施加房产税改革后带来的冲击。

3 加征房产税后的影响测算

对于房产税开征后S市2021年房地产开发投资预判，需要分别对土地购置费和建安支出受到的影响进行估算，再将二者加总计算房地产开发投资可能受到的影响。

土地购置费方面，需要通过对房地产前端税收以及土地出让金的后移比例进行测算；建安支出方面，房产税将增加存量二手房供给，对房价造成压制，或将降低房企新开工意愿，使得施工面积增速减缓，对建安支出造成负面影响；尝试通过估算房价增速的大致变化来判断施工面积的下行幅度。

测算房地产前端税收及土地出让金后移比例：我们认为，如果在后端持有环节开征房产税，那么需要对前端交易、开发环节的税收以及土地出让金进行调减，将其中一部分后移。因此，2021年土地出让金及相关税收以及后移比例是关键。

对于土地出让金及相关税收的预测：可观察到土地成交价款与土地出让金增速变化趋势较为一致，而2021年土地需求端走弱导致土地成交价款大幅下降，土地出让收入恐也将出现回落。假设2021年土地成交价款增速情况参照2018年的水平。2018年S市土地出让收入数据缺失，政府性基金收入增速为下降6.3%，由于历年土地出让收入占政府性基金收入的比重较高且稳定，参考2018年政府性基金收入的增速，可以假设2021年土地出让收入增速也下降6.3%，规模达到约987.2亿元。

图表11 全国土地成交价款、土地购置费及土地出让金同比增速变化

资料来源：WIND、中泰研究所

由于土地成交转冷，与房地产开发、流转环节相关的税收都可能受到负面影响。由于部分房地产税项，例如城镇土地使用税、耕地占用税均与土地购置费有相关性，参考土地购置费下降7.8%的增速，对2021年S市部分房地产税收进行估算，得到城镇土地使用税约7.0亿元、土地增值税约362.4亿元，耕地占用税约0.3亿元。

图表12 S市2021年部分税收及土地出让收入估算

资料来源：WIND、中泰研究所

对房产税税额进行测算：税基方面，以房产价值作为计税依据是相对普遍的做法，存量房产的总价值可以通过人均住房面积、家庭户人口、二手房交易均价三个指标进行推算。人均住房面积：根据S市政府统计，2020年S市人均住房面积达27平方米，根据《S市国土空间总体规划（2020-2035年）》（草案），S市争取在2035年达到人均住房面积40平方米的目标，线性推算2022年的人均住房面积约为27.9平方米。家庭户人口：根据两S市第六、七次人口普查结果，家庭户人口年均增速为6.7%，此增速之下2021年S市家庭户人口预计将达到1545.0万人。二手房交易均价：根据S市统计公报，S市二手房成交价在过去20年年均增长12.7%，按照该增速，预计S市2021年二手房成交均价为69536.4元/平方米。三项指标乘积得出2021年S市存量住房价值，作为房产税的计税依据。根据国际通行的方法，以及国内已经实施房产税征收的上海经验，政府可设置免征面积来适当缩窄税基，从而达到保障居民基本住房需求，以及体现税收公平性的特点，实际纳税税基为扣除免税面积后的存量住房价值。通过存量住宅总价值乘以不同系数（设置区间为30%-100%）来模拟税基的宽窄：100%即为最宽税基，此时不设置免税面积；70%为较宽税基，政府设置一个较低的免税面积，同理，50%、30%则为较窄税基，随着税基缩窄，免税面积逐渐增大。根据三种方案的税额以及不同的税基可以计算得出税率分布，税率高低可以刻画缴税负担以及方案力度大小。税率方面，由于发达国家和地区房产税税率在1.0%附近波动，假设我国房产税税率设置在[0.4,1.0]范围内，各城市可以在范围内进行选择，例如可以选择0.4%、0.6%、0.8%、1.0%不同档次，根据不同税基、税率测算2021年S市个人房产税税额。

图表13 S市不同税率、税基情况下的房产税税额——以2021年为例（亿元）

资料来源：WIND、中泰研究所

根据不同税额估算土地出让金和前端税收的后移比例：根据前文估算，S市2021年城镇土地使用税、土地增值税、耕地占用税总和约369.8亿元，再计入土地出让收入后的总和约为1356.9亿元。在不显著增加居民税负的情况下，开征房产税有可能对当前房地产税体系的结构进行调整，重心后移至持有环节。根据不同税基、税率之下的税额，可设计如下方案：减少一定比例开发、流转环节的城镇土地使用税、土地增值税、耕地占用税以及土地出让收入，额度计入个人房产税征收。此方案设想存在上限，即为将前端税收和土地出让收入100%后移至个人房产税征收，此时房产税税额为1356.9亿元，超过此范围的房产税税额过高；例如选择1.0%税率时，70%以及100%税基都将导致税额超过方案上限，采取对应税率及税基的可能性偏低，可以不用考虑。

图表14 前端税收及出让金的后移比例估算（亿元）

资料来源：WIND、中泰研究所

对土地购置费的影响：土地出让收入的减少或对当期土地购置费具有负面影响。尝试通过历年数据观察S市土地购置费与土地出让金的关系。2020年，S市土地出让收入占政府性基金收入83.5%，由于部分年份的土地出让金数据缺少，而政府性基金收入较为完整，考虑到土地出让金占政府性基金收入比例较高且较为稳定，我们先根据2020年的比例以及历年的政府性基金收入对土地出让收入进行估算，接着将历年土地购置费与土地出让金相除，得出二者比例在2016-2018年由0.5升至1.2，在2019、2020年稳定在1.6的水平；尝试对房产税改革后，二者的比例进行三种情景假设：1.4（情景1）、1.6（情景2）、1.8（情景3），将后移之后剩余的土地出让收入乘以该比例可得出房产税改革后的土地购置费估算值，每种税基、税率情况下S市土地购置费下降幅度如图。

图表15 三种情景假设下S市土地购置费的下降幅度测算（亿元）

资料来源：WIND、中泰研究所

对建安支出的影响：开征房产税有可能刺激二手房源供给的释放，在短期需求平稳的情况下，有可能推动房价短期下行；开发商销售推盘力度或将因此降低，新开工意愿下降，使得施工面积增速减缓，对建安支出造成负面影响。考虑到房产税改革对土地购置费的影响较为直接，而对施工面积的影响需要传导，对改革力度的弹性或相对较小，所以我们假设，在不同税基、税率情况下，施工面积增速下降相同幅度。尝试对标历史情况，根据房产税开征后房价增速下降的幅度，来大致估算施工面积增速的下降影响。根据我们在《房产税冲击房价测算（以S市与H市委对象）》一文中的测算 ，开征房产税为S市房价带来下行空间的中位数接近20%（与0.4%税率，70%税基情况下的结果接近，此时税率、税基较为适中），而S市2019、2020两年的住宅价格指数同比增速分别为0.88%、-0.59%，近两年房价波动幅度极小，增速接近于零，假设以房产税对房价带来下行空间的中位数20%估算，则大致判断房产税或将对S市房价增速带来近20个百分点的下降空间，对标历史情况来看，与2016年情况相近。 2016年S市住宅价格增速较前值出现约23.7个百分点的回落，当年施工面积增速较前值降低6.9个百分点，据此假设房产税后S市的施工面积增速较房产税改革前的预测值下降6.9个百分点，即由同比增长5.3%回落至同比下降1.6%。 而单位面积建安成本主要受人工成本、建材成本、设备成本等因素综合影响，假设在房产税改革后不发生变化，可得到改革后的建安支出约为1767.2亿元，较改革前的原始值下降123.9亿元。

加总计算房地产开发投资下降幅度：结合土地购置费与建安支出，房产税改革会对S市当期的土地购置费、建安支出均带来负面影响，叠加两方面影响可测算出S市2021年实行房产税改革情况下房地产开发投资受到的冲击。基于2021年的估算数据，若推行房产税，在不同情景假设下（体现为房产税的严厉程度），S市房地产开发投资的变动幅度最少下降10个百分点左右（0.4%税率，30%税基），最多可能下降超过40个百分点（0.6%税率，70%税基）。

图表16 不同税率、税基下房产税改革对当期房地产开发投资的影响

资料来源：WIND、中泰研究所

风险提示事件：

1、政策变动风险

2、房产税对投资影响的测算基于一定假设及前提，未考虑宏观环境、政策等诸多现实因素的影响，其相关结论具有一定的局限性，仅供参考；

3、本报告中的S市仅作为本报告房产税测算的示例，不具有实际指向性和代表性。

杨畅：

中泰证券研究所 政策组负责人 首席分析师

上海财经大学公共政策与治理研究院 首席专家

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