当前快讯:伯南克四讲美联储

本书是伯南克的四个演讲，围绕中央银行(美联储)成立、目的(作为最后贷款人阻止或减弱金融危机、调节货币政策以增强经济的稳定性和作用)，详细分析了金融危机、金本位、货币政策和通货膨胀、2008年金融危机及应对，金融危机后遗症、未来金融监管等。——应该还是原名：《美联储与金融危机》

(资料图片仅供参考)

金融危机的后遗症

在此之前，我们回顾了在2008年底到2009年初危机最紧张的阶段，美国和其他工业化国家处于金融恐慌之中；全球金融体系的稳定性受到了严重的威胁；美联储扮演最后贷款人的角色，与其他机构合作，为关键机构提供了短期流动性。

可以得出这样的结论：除了一系列临时的、前所未有的行动外， 美联储的反应与中央银行的历史角色并无太大差别，都是充当最后贷款人来抑制恐慌。 这场危机的不同之处在于体制结构上的差别。危机并不是发生在银行与储户之间，而是发生在经纪交易商与回购市场、货币市场基金与商业票据之间。但是，提供短期流动性以阻止恐慌的基本理念，仍然停留在白芝浩1873年所著的《伦巴第街》中所设想的阶段。

美联储并非独自发挥作用 。美联储与美国其他机构以及境外当局有着密切的协作关系。比如，美国国会通过了不良资产救助计划立法后，财政部开始介入。 财政部 负责确保银行拥有充足的资本金，而且美国政府在许多银行临时性地参股。 此外，美联储还与境外机构保持密切协作。

联储光是扑灭最凶猛阶段的大火还不够，还需要后续的努力以增强银行和金融体系的稳定性。联储正在采取措施， 使银行逐步恢复到充分贷款模式。 目前这些措施还在实施过程中，但是恢复金融体系的完整性和有效性无疑是回到一个更加常态的经济状况所不可或缺的部分。

扑灭金融危机之火

各类金融机构的挤兑得到遏制，金融市场功能得到恢复。救助计划主要是在2008年秋制订的，多数在2010年3月就逐步停止了。计划停止的方式有两种。

第一种，有些计划自然终止。 但更常见的是在为金融机构提供贷款、增加流动性时，美联储收取的利率低于危机利率（即恐慌利率），但高于正常的利率。所以，当金融体系稳定下来、利率恢复到正常水平时，美联储的贷款从经济上或财务上就变得没有吸引力了，项目自然会终止。我们甚至不必主动停止这些项目，它们自然而然就不再发挥作用。

尽管危机得到遏制，它对美国乃至全球经济造成的后果仍非常严重。我们还需要采取新的行动来帮助经济恢复增长 。中央银行的两大基本工具是最后贷款人职能和货币政策，现在我们就来探讨第二种工具——货币政策。 货币政策是遭受金融危机重创之后使经济走上复苏轨道所采用的主要工具。传统的货币政策涉及隔夜利率的管理。隔夜利率又称联邦基金利率。通过提高或降低短期利率，美联储可以影响更大范围的利率。反过来，这些政策会影响消费者支出、房屋购买、企业资本投资等，并为经济产出增加需求，这可以刺激经济恢复增长。

联邦基金利率，该短期利率是美联储实施货币政策的常用工具。

到了2008年12月，传统的货币政策已经用尽了。我们已经不能再下调联邦基金利率了。然而，经济显然还需要额外的支持。进入2009年，经济仍然在急剧衰退。我们需要一些其他的政策来支持经济恢复，于是我们转向了非传统的货币政策。我们采用的主要工具是大规模资产购买计划，即媒体和其他地方所说的量化宽松。这些大规模资产购买计划是宽松货币政策的替代方案，为经济提供支持。

主要的大规模资产购买计划有两轮，第一轮于2009年3月开始实施，常被称为QE1；第二轮自2010年11月开始实施，被称为QE2。此后还有过几次额外的变化，包括一个延长现有资产期限的计划。这两轮购买计划无论是规模还是对美联储资产负债表的影响都是最大的，给美联储的资产负债表增加了两万多亿美元。

为什么美联储要购买这些资产呢？米尔顿·弗里德曼和其他货币学派学者所提到的，他们的基本观点是，当你购买国债或者政府支持型企业证券并把它们写进资产负债表时，市场中可供应的同类证券就减少了。投资者就会愿意为这些证券支付更高的价格，这与收益率是相反的。因而，通过购买国债、写入资产负债表、减少这些国债的有效供给，我们有效地降低了长期国债和政府支持型企业证券的利率。而且，当投资者的投资组合中不再有国债和政府支持型企业证券时，他们就不得不转向其他类型的证券，比如公司债券，而这将提高其他证券的价格，降低其收益率。所以，这些行为的净效应是降低大范围内证券的收益率。通常，较低的利率对经济增长具有有益的刺激效应。因此，这实际上是另一种货币政策：我们聚焦在长期利率，而不是短期利率上。但是，这里的基本逻辑是一致的，都是降低利率，刺激经济增长。

当购买证券的交易发生时，联储的支付的方式只是增加银行在美联储账户的储备数量。

真正受影响的是最底层上面的那一层，即准备金余额。那些是商业银行持有的美联储账户，属于银行系统的资产、美联储的负债，我们就用这些来支付购买的证券。银行系统有大量类似的准备金，它们以数字化形式存放在美联储，基本上只是存放在那里，既不流通，也不属于任何广义的货币供给的一部分。

大规模资产购买计划或者说量化宽松到底是怎么回事呢？我们实施这项政策时，期望它能够降低利率，后来证实这差不多成功了。比如，30年期抵押贷款利率降至4%以下，这是历史最低点，而其他利率也都下降了。企业需要支付的债券利率也下降了，不仅基础安全利率下降了，而且企业债券利率和国债利率的利差也下降了，反映出金融市场对整个经济的信心提升了。从我的观点和美联储的分析来看，长期利率的下降对经济复苏和增长有提振作用。

政策的指引者

美联储有双重使命，我们常常有两个目标：其中之一是就业最大化，我们解读为保持经济增长并最大限度地发挥其能力，而低利率是刺激经济增长、使人们重新就业的一种方式。美联储的第二个使命是保持物价稳定，维持低通货膨胀。

在过去30年左右的时间内，美联储也树立了很高的信誉。因此，市场坚信美联储将会维持低通货膨胀，对通货膨胀的预期一直维持在低水平。总体来说，除了石油价格波动偶尔造成的起伏，通货膨胀一直稳定在较低水平。

在保持低通货膨胀的同时，我们还要确保通货膨胀不会为负。尤其是在2010年11月，第二轮量化宽松期间，出现了通货膨胀一直在下降的担忧。

缓慢复苏

经济衰退，即严重的经济紧缩时期，正式结束了。国家经济研究局明确定义了这次衰退开始和结束的日期—开始于2007年12月，结束于2009年6月，是一次持续时间较长的衰退。当他们说衰退结束的时候，一般并不意味着经济回到常态，而只是意味着经济紧缩停止，经济开始再次增长了。到现在为止，经济已经持续增长了将近3年，年均增长率为2.5%。我们说经济走出衰退期时，并不代表经济已经很好，而只是说，经济不再紧缩，重新回到了增长的轨道。

下图的阴影部分显示了国家经济研究局所定义的衰退时期。从图中可以看到，经济衰退始于2007年12月，实际GDP就是从那个时候开始下降的。2009年中期，衰退正式结束。从那时起，随着实体经济的扩张，深色线开始向上爬升。

缓慢复苏还反映在失业率的缓慢下降上。从图4–5中可以看到，失业率在衰退期急剧上升，到达10%左右的峰值，然后缓慢下落到现在的8.3%左右。

为什么这次经济恢复的速度比以往要缓慢呢？其中一个原因就是房地产市场复苏很缓慢。在往常的复苏中，房地产都会很快回到常态，这是整个复苏过程中的一个重要部分。建筑工人重新开始工作，相关产业如家具业、家用电器业开始扩张，这些都是复苏过程的一部分。但是这一次没有出现这样的现象，为什么呢？房地产市场中仍然存在很多结构性因素，这些因素阻碍了更加强劲的复苏。在供给方面，房屋的超额供应量和空置率依旧很高。在需求方面，尽管人们负担得起房价和月供，但很多人却无法获得住房抵押贷款（危机以来，信用评分较低的人无法获得住房抵押贷款。）

伴随着房地产市场上的过量供应，同时又有很多人无法获得房贷或者害怕回到房地产市场，所以房价一直在下跌。

房地产市场衰退是这次经济危机的一个主要原因。另外一个因素是金融危机及其对信贷市场的影响。这也是经济复苏比我们预期缓慢的另一个原因。

我们看到信贷条件有所放松，银行在很多领域的信贷都有所增长。因此，在银行信贷方面确实有所好转。然而，不少领域的信贷状况依旧较紧。除了房贷——如果信用评分不尽如人意，那在这个时候你就很难获得贷款。在其他领域，例如小企业，同样也难以获得贷款。众所周知，小企业是工作岗位的重要创造者，因此，无法开办一家小企业或小企业无法获得贷款以扩大规模是工作岗位增长缓慢的重要原因。

另外，欧洲的情况也在影响着美国的金融和信贷市场。 欧洲金融危机与美国一样非常严重，现在已经进入第二个阶段，很多国家的偿付能力问题——对于希腊、葡萄牙、爱尔兰等国家能否支付其债务的担忧——已使欧洲的金融体系承受着高压。欧洲国家的情况提高了金融市场的风险厌恶水平及波动性，对美国产生了消极的影响。

我们从中可以吸取一个教训：货币政策虽然是强有力的工具，但无法解决存在的所有问题。尤其需要提及的是，我们在经济复苏中看到的一系列与房地产市场、抵押信贷市场、银行、信用展期以及与欧洲形势相关的结构性问题，都需要其他类型的政策——财政政策、房地产政策或其他任何政策——来促使经济回归正轨。 美联储可以提供经济刺激，可以提供低利率，但货币政策本身无法解决结构性问题、财政问题以及其他影响经济的重要问题。

监管的变化

在前几讲中，我谈到金融系统中私人部门和公共部门的漏洞。危机揭示了我们的监管体系在公共部门方面的很多不足。我们看到雷曼兄弟和美国国际集团在危机中的表现，以及“大而不倒”对我们整个系统的冲击。 目前更普遍的问题是，与系统各独立部分相比，我们缺乏对系统宏观稳定性的关注。

2008年之后，美国进行了大量的金融监管改革，其中最为引人瞩目的当属《多德–弗兰克法案》。该法案的正式名称为《华尔街改革与消费者保护法案》，于2010年夏天通过。它是一套全面的金融改革方案，致力于应对我之前谈到过的诸多漏洞。

《多德–弗兰克法案》提供了一种让大型机构可以安全倒闭（fail-safe）的机制，这个机制就是对于任何被认为未受充分监督的机构，金融稳定监督委员会均可以通过投票来指定其接受美联储的监督。该进程现在正在推进中。因此未来将不会再有任何规模更大、更综合、系统关键性程度更高的公司游离于监管之外。与之类似，金融稳定监督委员会也可以指定金融市场基础设施受美联储或其他机构监管，如股票交易所或其他交易所等。因此，这些疏漏正在弥补当中，危机之前的状况将不复存在。

解决“大而不倒”的问题，一方面要求将这些大型综合机构置于更为严格的监督之下，比如更多监管、更多资本储备、更多压力测试以及更为严格的业务限制；另一方面就是处理正在破产的机构。

总体而言，《多德–弗兰克法案》包含了诸多内容。它是一项浩繁复杂的法案，很多人抱怨其太过庞杂。监管机构尽力以有效的方式实施这些规则，与此同时将它们带给行业和经济的成本最小化。这是一项相当复杂的工作，但我们已经着手启动了。我们通过一套严谨的程序来完成这项艰巨的任务，包括提出拟议规则条款、征求公众意见，然后根据上述意见予以修订完善等。我们通过这样一个循环往复的过程来建立监管规则。即便如此，前路依然漫漫。

不仅仅是美国，全世界的中央银行都度过了一段非常困难且具有戏剧性的时期，这促使我们反思如何管理政策以及如何管理我们对于金融体系的责任。尤其是在“二战”的大部分时期，由于事态相对稳定，而且金融危机发生在新兴市场国家，而不是发达国家，很多央行开始将金融稳定政策视作货币政策的附庸，其重要性并未被认可。尽管有些央行对其确实有所关注，但是并没有投入太多的资源。

美联储回到了最初的起点。美联储的创建就是为了试着减少金融恐慌的影响范围；金融稳定是建立美联储的初衷。因此，现在我们兜了一整圈又回到了原地。

金融危机会始终伴随我们左右，这可能是无法避免的。在西方世界，金融危机已经存在了600年。资产泡沫或其他类型的金融不稳定性仍将周期性地出现在我们的金融体系中。然而，给定潜在损失后，正如我们看到的，中央银行和其他监管者能够各尽其职将是尤为重要的：预测并预防危机的发生；若危机真的发生，将其损害降到最低，并确保金融系统足够强大以使其安然无恙地度过危机。

此如前所述，要履行这个职责我们必须从央行的两个主要工具入手，一个是作为最后贷款人阻止或减弱金融危机，另一个则是调节货币政策以增强经济的稳定性。我曾提到，在“大萧条”中，这些工具并没有得到恰如其分的运用。然而在近期，美联储和其他中央银行已在积极使用这些工具。我还应该提到目前一个强烈的趋同倾向，即其他主要中央银行遵循的政策和美联储的政策非常类似。在任何情况下，我认为通过积极地使用这些工具，我们避免了更坏的结果，无论是在金融危机层面还是在其后所导致的经济衰退的深度和严重程度层面。一个新的监管框架是非常有利的，但它同样不能解决问题。最终唯一的解决方案是靠监管者及其继任者继续监控整个金融体系并尝试发现问题，而后用已有的工具应对。

标签： 货币政策 金融危机