分析：中国经济修复对全球经济有何影响 播资讯

内容提要

去年年底以来，我国防疫政策不断优化，经济也随即迎来新一轮强力复苏。文章认为，由于海外商品消费已经处于下行阶段，中国经济复苏尤其是消费修复将有效对冲海外需求回落，助力全球经济增长；对全球通胀的影响将是结构性的；由于美国经济本身具有较强韧性，加上中国经济复苏对全球需求和通胀的溢出效应，对美国年内降息的预期可能落空。

(资料图)

自2022年11月出台“二十条”以来，我国防疫政策不断优化，陆续推出“新十条”“乙类乙管”等政策，对经济修复有重大意义，市场也反应积极。根据海外经验，在首轮Omicron感染浪潮后，后期即使有反复，峰值也会更低，考虑我国前期感染基数较高，很可能会和欧美、越南一样，首轮冲击后新增病例会明显下降。中国疾控中心称阳性率在2022年12月25日已经达峰，住院人数也大幅下降。全国各省市“发烧”等关键词搜索指数在12月25日前均已达峰。

今年春节期间，全国国内旅游出行人次高达3.08亿，同比增长23.1%；观影人次突破1亿，票房高达67.58亿元，高居中国电影史同期票房第二名；全国重点餐饮、零售销售额比去年春节同期增长6.8%。可以很明显看出，在经历2022年的疫情严重冲击后，2023年中国经济市场开始强力复苏，呈现爆发式增长。本文将从全球视角出发，试图探讨中国经济恢复对未来全球经济和市场可能的影响。

一、中国经济修复有利于稳定全球经济增长

由于国内一直实行精准防控，生产活动受到的冲击普遍较小，疫情政策调整后供给端进一步改善空间预计有限，中国经济修复对全球经济的影响，将主要体现在需求端。从数据看，目前国内生产已经超历史增长中枢，但消费仍有较大差距。工业增加值在2020年下半年就已经恢复到长期增长中枢以上，并在近两年持续保持较高增速，2022年工业增加值总额超过2019年28.8%，但社零修复相对更慢，至今仍未回到历史增长中枢。从社零数据结构看，修复的主要是商品零售（服务项仅包含餐饮零售），出行类服务消费与疫情前差距更大。

中国和海外修复周期错位。当前海外已经处于修复末期，在利率抬升、地产周期下行和财政退坡等影响下，海外此前大幅超过疫情前水平的商品消费已经处于下行阶段，中国经济复苏尤其是消费修复将有效对冲海外需求回落，助力全球经济增长。

国际货币基金组织（IMF）发布最新《世界经济展望报告》，预计2023年全球经济增长2.9%，较去年有所放缓；但将2023年中国经济增速预期由4.4%调高至5.2%。IMF首席经济学家兼研究部主任皮埃尔·奥利维尔·古林查斯表示，根据他们的测算模型，中国经济每增长一个百分点，就能够对全球经济产生0.3个百分点的提振，中国经济的正面外溢效应非常明显。

二、中国经济修复对商品通胀影响有限

目前美国通胀拐点已见，但因劳动力市场较为紧俏，通胀回落的速度存在不确定性。市场对于中国需求激增可能会增强美国现有通胀韧性的担忧有所升温。很多人担心中国全面开放后，必然导致经济快速发展，增加对大宗商品的需求，最终将导致全球大宗商品价格全面上涨。但笔者认为中国经济修复对大宗商品价格的整体影响可能没有想象中那么大，因为此次中国经济修复存在以下特征：

首先，中国经济修复将主要体现在服务类消费而不是商品类消费。国内商品消费受疫情冲击小且修复情况较好。2020年疫情导致商品和服务零售均落入负增长区间，但商品零售下滑程度相对更低，修复也更快，2021年2月就修复到了2019年同期水平。2022年全年，中国商品零售相对2019年增长8.5%，复合增长率2.7%，虽然低于疫情前增长中枢，但相比服务更高。相对而言，服务消费受疫情影响更大，对应后期修复空间也更大。2022年，社零中餐饮收入相比2019年水平基本处于负增长区间，2022全年相比2019年下滑5.9%；2022年，铁路、民航和公路客运量合计相比2019年同期分别有54.4%、61.8%和72.7%的差距，中国电影票房收入296.0亿元人民币，观影人次累计7.0亿人，相比2019年同期分别下滑52.3%和58.0%。参考海外疫后修复经验，由于中国财政直接刺激规模较小且没有较强的房地产周期支撑，加上与商品消费修复的起点不同，以餐饮、出行、旅游等为代表的服务类消费修复弹性更大。

其次，中国一直是全球供应链的稳定因素，目前全球供应链压力已得到大幅缓解。2020年至2021年，以欧美为主的海外国家在强货币财政刺激下创造了大量需求，引发严重的供需错配。中国疫情控制较好，复工复产有序推进，加上中国拥有最完整的供应链、高效的生产率、相对较低的工业用电和生产原料价格，中国对于稳定全球供应链发挥了关键作用，中国商品出口份额从2018和2019年13%的均值上升至2021年的15%，使得全球主要国家经济以较快速度恢复。

从纽约联储银行公布的全球供应链压力指数GSCPI（Global Supply Chain Pressure Index）走势来看，中国疫情感染高峰往往对应着该指数的上升或者下降趋势的暂停。该指数在2022年整体的下行趋势明显，但从结构上看，2022年4月中国疫情反复和俄乌冲突之间出现过短暂上行。根据纽约联储官网公布的《Global Supply Chain Pressure Index: The China Factor》的结论，中国疫情影响下的供应条件恶化会外溢到邻国贸易伙伴，从而对全球供应链产生影响，这也凸显了中国经济修复对全球供应链的重要性。中国疫情政策优化，经济逐渐恢复正轨，预计将有利于全球供应链的进一步修复和稳定。

第三，商品库存增加，海外商品需求回落，能有效缓冲中国需求对价格的冲击。根据欧美经验，疫情政策放开后因需求激增和员工短缺，经济恢复反而加剧了供应链瓶颈，其中许多企业受影响程度严重。中国经济回升很可能不会产生同样的问题，因为目前美国制造商、零售商和批发商库存均已回到趋势值以上，高库存叠加前期海外激增的商品需求在回落，将有效缓冲国内经济回升对商品价格的刺激。

第四，由于地产修复弹性存在不确定性，此轮经济修复对国内定价品的影响大于全球定价品。从历史经验上看，若无地产复苏，单纯的国内消费修复对大宗商品价格整体影响可能有限。从当下地产开工和销售数据看，地产强力修复仍有待进一步观察。考虑国内经济复苏势头整体强于海外，预计国内定价的大宗商品韧性会强于全球定价的品类。目前大多数全球定价品类如油气的主要约束仍是供给，中国边境政策变化对全球航空需求的提振或导致航油需求增加。国内经济活动修复和发电量上升可能带来动力煤价格上行风险，若地产投资能明显提振，可能使得黑色金属预期有所强化。

三、中国经济修复可能小幅提升服务类通胀

2020年疫情暴发以来，各国严格边境管控措施导致跨境旅游受到明显冲击。按照海外经验，短期出境旅游需求难以快速反弹，仍需度过阵痛期，但长期来看，中国出境政策变化后，跨境旅游有望重拾增速。

从海外经验看，在服务型消费修复时期，服务型通胀价格通常也会走高。中国经济修复，局部供给释放较慢的领域可能会出现阶段性价格压力。经文化和旅游部数据中心测算，春节假期，全国国内旅游出游同比增长23.1%，国内旅游收入同比增长30%。2023年春节档票房数据已经超过2018年和2019年水平，票价是主要贡献，平均票价相比2019年上升17.0%，而观影人次与2019年齐平。因此，国内旅游出游修复可能会明显增加国内通胀压力。至于对全球服务类通胀影响，因为存在结构性差异，预计对亚太地区的影响大于欧美地区。

一是，我国出游目的地主要集中在亚太地区，而非目前处于高通胀的欧美。根据中国旅游研究院发布的《中国出境旅游发展报告2020》，2019年中国（内地）出境旅游目的地前十位依次为中国澳门、中国香港、越南、泰国、日本、韩国、缅甸、美国、中国台湾和新加坡，其中大部分是亚太国家或地区。根据各国旅客来源数据计算，除中国港澳台地区外，2018年至2019年来自中国大陆游客占比最高的国家为韩国（33.3%）、越南（32.1%）、日本（28.6%）和泰国（27.6%）；而欧美如德国和美国分别仅为4.0%和3.7%。

二是，从旅游业修复程度看，欧美修复普遍好于亚太地区。除泰国因2022年10月全面取消入境措施和旅游刺激政策，导致游客人数在2022年11月激增，大幅超过疫情前水平外，大多中国周边国家和地区游客修复水平更低，除中国港澳台外，韩国最新值与2019年同期差距为-68.3%，菲律宾为-59.4%，新加坡为-46.0%，日本为-45.8%，与2019年同期均有约半数差距，美国和德国修复水平较高，差距分别为-22.0%和-23.2%。修复程度较低的国家和地区，劳动力等供给释放可能相对较慢，短期需求增加可能对价格带来较大刺激。

因此国内经济修复下，出境旅游的增加可能部分增加服务类通胀压力，对国内的影响大于国际溢出效应，对周边国家的影响大于欧美地区。

综上，如果将通胀分为商品通胀和服务通胀，中国经济修复对全球商品类通胀影响预计有限，但可能小幅提升全球服务类通胀。

四、美国货币政策年内降息预期可能落空

2022年，美国经济伴随高通胀和低失业并存，从经济周期角度看，仍处于过热期。美国10月PCE同比6.02%，高于2%通胀目标，11月失业率3.7%，低于潜在自然失业率4.4%。截至2022年9月，美国三季度名义GDP折年数同比9.12%，高于潜在名义GDP增速7.3%，实际GDP折年数同比1.86%，略低于潜在实际GDP增速1.9%。随着美联储连续8次加息将联邦基金利率从0快速加到4.75%，加上疫情期间大规模的扩张性财政政策退坡，2023年美国经济内生性增长动能预计在中性偏紧的政策环境下减弱，劳动力市场短缺情况将出现改善，高通胀问题明显缓解。若无明显外部冲击，明年美国经济将从目前的需求过热向供需平衡过渡。综合消费、投资与净出口等情况，预计在通胀回落后，2023年全年美国名义GDP同比将明显低于2022年，但实际GDP同比或将位于潜在增速附近。根据IMF最新预测，美国2023年经济增速预计为1.4%。

联储货币政策的主要监测指标为通胀和就业，通胀下降幅度和速度决定了何时停止加息；而就业市场降温速度和幅度决定了联储是否开启转向的关键。美国经济本身具有较强韧性，加上中国经济复苏对全球需求和通胀的溢出效应，美国年内降息预期可能落空。

作者：喻心，中银基金管理有限公司研究员

原文《中国经济修复对全球经济的影响》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2023.03总第257期。

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